[买入评级]中国联通(600050)重大事件快评:按辔徐行 渐入佳境

时间:2017年11月15日 12:01:29 中财网


事项:
自“混改”落地后, 中国联通边际改善趋势逐步显现:
(1) 收入端, 4G用户量持续增长即将赶超电信,多因素持续抬升 ARPU 值;
(2) 成本端:资本开支下降将减轻折旧压力,精简机构取得初步成效;
(3) 改善空间明显, ROE 尚有大幅提升潜力, P/S 仍具向上空间。

因此,当前时点,我们认为公司的边际改善将逐步体现到公司股价中,看好公司变革,期待逐步改善。

评论:
收入端: 4G用户量持续增长即将赶超电信,多因素持续抬升 ARPU值
4G 用户持续高增长,累计数量即将超过中国电信。 自 5 月份以来中国联通 4G 用户维持高速增长,单月 4G 用户增量接近 800万户,截至 9月,联通累计 4G用户 1.6亿户,即将超过中国电信(累计 4G用户 1.68亿户)。

移动出账用户 ARPU 值平稳提升,多重因素将进一步抬高 ARPU 值。 2017Q3 移动出账用户 ARPU 达到人民币 48.4元,较年初已提升 2元。预计 ARPU 值将进一步提升:(1) 4G用户 ARPU达人民币 65.6 元(中报披露数据), 4G用户渗透率提升抬高基础 ARPU值;(2)大小王卡、蚂蚁宝卡等创新定向流量优惠套餐,不仅带来用户增量,对 ARPU值提升也有所裨益,(如: 腾讯小王卡轻度使用为 19+30*1=49元/月);(3)互联网用户带来的增值业务也将进一步抬高 ARPU值。

成本端: 资本开支下降将减轻折旧压力, 精简机构取得初步成效
中国联通自 2016 年落实精准投资,积极推动行业内外合作与资源共享,资本开支下降为人民币 721.1 亿元, 2017年将持续下滑,折旧压力也随之大幅减少。

另外,中国联通针对机构臃肿、人浮于事的现状,实施“瘦身健体精简机构方案”, 于 10 月底前完成机构及相应人员调整。目前联通总部机构精简已取得初步成效,部门数量从 27 个减少到 20 个;处室数量从 238 个减少到 127 个,其中净减少 56个,生产分离 55个;人员编制从 1787 人减少到 891人,净减编 347 人,生产分离 549 人。预计在成本端将有不错的体现。

改善空间明显: ROE尚有大幅提升潜力, P/S 有望进一步优化
对比近 5 年三大运营商的净资产收益率,中国移动 ROE 维持在 11%-16%区间内,中国电信 ROE 围绕 6%上下波动,作为中国联通经营实体的 H 股 ROE 除去年 0.27%外,维持在 5%左右。 随着混改推进、业务协同效应进一步释放、用户数量持续增长,较之中国电信, 未来中国联通具备更大经营潜力, ROE 尚有大幅提升的空间。

从 P/S 来看, 截至 11 月 14 日,联通 H 股 P/S 为 0.93 倍,移动为 2.14 倍、电信为 0.71 倍。基于前述 ARPU 值和移动用户数增长预期,未来 P/S 上升空间较为明显。加之我们前期对腾讯云等的调研,预计云业务也可能成为联通未来业绩增量(去年就有 30%+的增长)。

业绩有望触底,看好公司变革,维持“买入”评级
未来,联通有望通过调整投资支出,加大创新优化业务结构。变革层面,公司 I2IC 范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升,看好公司变革,预计 2017/2018/2019 年 EPS 分别为 0.09/0.12/0.20 元,维持“买入”评级。

□ .程.成./.王.齐.昊  .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司
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